La livre turque s'enfonce dans les actions et menace d'entraîner d'autres marchés émergents. Sommes-nous confrontés au début d'une nouvelle crise financière ?
Depuis début août, la dépréciation de la monnaie turque s'est accentuée, causant de lourdes pertes aux banques qui avaient décidé d'investir dans le pays. L'ampleur du problème inquiète déjà de nombreux analystes qui mettent en garde contre le risque d'une nouvelle crise financière, mais que peut-on réellement attendre de ce phénomène ? Dans cet article nous analyserons l'origine de la crise en Turquie, ainsi que ses conséquences et les risques de contagion pour le reste du monde.
L'économie la plus européenne du Moyen-Orient ?
L'évolution de l'économie turque au 21ème siècle ne diffère pas beaucoup de celle vécue par le reste des pays dits « émergents » : une monnaie dévaluée, une main-d'œuvre bon marché et des ressources naturelles abondantes promettaient le terrain idéal pour les entrepreneurs européens et américains. réduire leurs coûts de production, et ainsi ces pays ont largement bénéficié d'un long processus de délocalisation industrielle. Avec l'arrivée de la crise économique, cette tendance s'est également étendue aux marchés financiers, les investisseurs étant devenus plus enclins à acheter des titres des pays émergents et ont ainsi compensé la baisse des taux aux États-Unis et en Europe. En fin de compte, il s'agissait de parier sur des marchés nouveaux et en croissance, en obtenant encore plus d'avantages au prix d'assumer plus de risques.
En revanche, certains facteurs tels que la position stratégique entre l'Asie et l'Europe, l'ouverture commerciale et le contrôle des oléoducs et des gazoducs ont permis La Turquie bénéficierait particulièrement de la délocalisation. Ainsi, le PIB nominal a triplé depuis 2000, et des secteurs comme le textile, la métallurgie ou la construction ont connu une période de croissance sans précédent dans l'histoire du pays.
Un autre grand bénéficiaire de l'afflux de capitaux étrangers a été le secteur public, puisque la capacité d'emprunter à des taux d'intérêt plus bas a permis aux gouvernements successifs d'augmenter les dépenses sociales et de financer la construction de nombreuses infrastructures qui pourraient sortir le pays de son retard séculaire.
Voilà comment ce qui a semblé fonctionner pendant de nombreuses années un cercle vertueux parfait : les banques centrales d'Europe et des États-Unis imprimaient de plus en plus d'argent, diminuant les taux de rendement sur les marchés intérieurs et générant un excès continu de liquidités placées sur les marchés émergents, parmi lesquels la Turquie se classait en tête. Une fois dans le pays, les capitales ont stimulé la croissance et la création d'emplois, stimulant à la fois la consommation intérieure et les exportations. Même la seule objection qui était autrefois soulevée contre le modèle (l'augmentation constante de la dette extérieure) ne semblait pas avoir beaucoup d'importance, car un flux toujours croissant de devises étrangères renforçait la livre turque et l'effet de l'endettement était donc à moins partiellement atténué. Cela semblait la recette définitive du succès, ce qui explique pourquoi aucun gouvernement n'a envisagé ces années-là de changer le cours de la politique économique. Après tout, qu'est-ce qui pourrait mal tourner ?
Problèmes sur les marchés émergents
La pérennité du modèle dépendait exclusivement de l'arrivée continue de capitaux en provenance des marchés financiers internationaux, et ce à un rythme toujours croissant.
Même si cela peut nous surprendre à quel point les perspectives de l'économie turque ont changé rapidement, la vérité est que les premiers signes de faiblesse ont commencé à être observés à l'été 2015, avec les chocs qui ont effrayé les investisseurs du marché boursier chinois. Bien que le problème n'ait heureusement pas trop touché la Turquie, dans les marchés émergents, il était déjà un certain épuisement commençait à se faire sentir après des années de surinvestissement au moment même où se faisaient entendre les premiers avertissements sur le retour du spectre de la volatilité financière.
Depuis lors, l'économie turque a semblé maintenir sa bonne santé, mais il était de plus en plus évident que la situation économique internationale devenait plus défavorable. La chute des importations chinoises, le maintien des prix du pétrole à un niveau relativement bas et le ralentissement de la croissance de la masse monétaire en Europe et aux États-Unis ont été des problèmes majeurs pour les économies à faible valeur ajoutée et totalement dépendantes à la fois des exportations et des exportations. Le Brésil a été le premier à chuter en 2014. La Turquie a tout de même réussi à clôturer cette année-là sur une croissance exceptionnelle (8,91 %) tout en maintenant un important déficit courant (4,67 % du PIB), révélant une terrible faiblesse de son modèle de production : malgré la augmentation de la production les exportations étaient encore insuffisantes être un véritable moteur de croissance. Au final, la soutenabilité du modèle dépendait exclusivement de l'arrivée continue de capitaux en provenance des marchés financiers internationaux, et ce à un rythme toujours croissant, faute de quoi la soutenabilité de la dette extérieure pourrait être sérieusement compromise.
Mais si l'équilibre extérieur était fragile, l'équilibre intérieur n'était guère plus stable : les flux de capitaux avaient déclenché l'inflation (en 2017 les prix avaient été multipliés par 14 par rapport à 2000), ce qui a contraint la Banque centrale à relever progressivement les taux d'intérêt pour contenir la hausse des prix. Le problème est que cela a généré un différentiel encore plus important avec les taux en vigueur en Europe et aux États-Unis, ce qui a incité les banques turques à emprunter en devises étrangères pour augmenter le volume de crédit sur le marché intérieur. Le résultat, comment pourrait-il en être autrement, a été une bulle de crédit qui a considérablement détérioré la solvabilité des institutions financières du pays.
Dans le graphique supérieur, nous pouvons voir les principales variables macroéconomiques qui composent ce cercle vicieux. Comme on peut le voir à l'œil nu, il existe une corrélation évidente entre la croissance, l'inflation et le déficit du compte courant (peut-être pas si clair dans le cas des investissements étrangers, mais il faut tenir compte du fait que cela ne collecte pas d'entrées de capitaux importantes comme les opérations de change), qui montre la dépendance extérieure de l'économie turque pour croître au prix de augmenter l'endettement et subir des pressions inflationnistes. Comme nous l'avons commenté précédemment, l'origine de la crise actuelle a été possible en raison de l'expansion excessive du crédit, favorisée à son tour par des taux d'intérêt qui suivaient à peine l'inflation et par l'excès de liquidité en provenance de l'étranger.
La crise turque
À tous ces problèmes s'est ajouté un troisième facteur qui s'est avéré décisif pour le déclenchement de la crise turque : depuis le début de 2018, les taux d'intérêt aux États-Unis ont de nouveau augmenté après près d'une décennie à des niveaux minimum, ce qui incitations réduites pour les investisseurs de prendre plus de risques en échange de rentabilité. En d'autres termes, il n'était plus nécessaire d'investir dans des titres beaucoup plus volatils pour obtenir des rendements plus élevés, ce qui a provoqué un important mouvement de capitaux des marchés émergents vers les États-Unis. Le problème a frappé de plein fouet l'économie argentine (à tel point que le gouvernement a été contraint de recourir à un prêt d'urgence du FMI), mais d'autres devises émergentes comme la roupie indonésienne ou la livre turque ont également été plombées par le même effet. et a subi des baisses sur les marchés.
Peut-être que pendant un instant certains analystes ont pensé que l'effondrement du peso argentin ne pouvait qu'affecter collatéralement l'économie turque comme cela s'était déjà produit avec le marché boursier chinois en 2015, c'est-à-dire rien qu'une brève intervention de la banque centrale ne pourrait résoudre : pourrait être vu comme monnaie courante pendant quelques semaines, mais peu de temps après, tout reviendrait à la normale. Cependant, le dernier déclencheur de la crise a été immédiat : après l'imposition de sanctions contre les membres du gouvernement turc, le 10 août, Donald Trump doublement des droits de douane sur les importations l'acier et l'aluminium, ce qui a porté un coup sévère aux exportations turques vers les États-Unis.
La réaction du marché à un pays qui suscitait déjà des doutes chez les investisseurs a été un mouvement massif vers des positions courtes, provoquant de fortes baisses en Bourse (près de 50 % depuis le début de l'année) et sur la lire (37,81 %). Le refus initial du gouvernement de négocier avec Trump et de rectifier la politique économique n'a fait qu'alimenter davantage la méfiance générée par le pays.
Jusqu'à présent, la réponse des autorités turques (dont le président a refusé, en partie pour des raisons religieuses, de relever les taux d'intérêt) a été limitée, augmentant les restrictions sur les opérations en devises, réduisant les taux de réserve des entités financières et injectant des liquidités dans le marché. Cependant, cela n'a pas empêché la lyre de continuer se dépréciant à un rythme alarmant, ni que les principales banques européennes et nord-américaines paient leur exposition aux actions turques avec des baisses des marchés boursiers. Dans certains cas, comme BBVA (propriétaire de 49,85 % de Garanti, la deuxième banque de Turquie), les pertes atteignent déjà 21 % de leur valeur en bourse.
Y a-t-il des risques de contagion ?
La vérité est que l'inaction du gouvernement (qui continue de blâmer pour tout une prétendue conspiration internationale menée par les États-Unis) et son refus de rectifier les erreurs commises il continue de perturber les marchés. Si des mesures sont prises, il s'agira très probablement d'une hausse des taux d'intérêt (pour stimuler l'investissement en monnaie nationale et ralentir l'expansion du crédit), mais compte tenu des circonstances, il est difficile que cela suffise : l'Argentine a déjà l'a fait en mai de cette année face à un problème très similaire et a même été contraint de demander au FMI le plus gros prêt de son histoire (50 000 millions de dollars). Ainsi, il n'est pas exclu que la Turquie puisse également demander de l'aide à cet organe dans un avenir pas trop lointain. N'oublions pas non plus des mesures plus extrêmes, telles que des restrictions plus importantes sur les sorties de capitaux ou l'imposition d'un corralito financier.
Las perspectivas para la economía turca no son por tanto las mejores, a menos que el gobierno decida rectificar y emprender un amplio programa de reformas que permita recuperar la confianza de los inversores a la vez que corrige los desequilibrios del cuadro macroeconómico (lo cual parece improbable à court terme). Par conséquent, il est naturel que des doutes surgissent sur le danger que la chute de la lire entraîne vers le bas les autres devises émergentes et mette fin à donnant lieu à une nouvelle crise financière internationale. Ce ne sont pas des spéculations infondées : le rouble russe, le rand sud-africain et le peso mexicain ont également subi de fortes baisses jusqu'à présent en août.
Cependant, il y a aussi des raisons d'être optimiste. Au cours des années précédentes, d'autres marchés émergents de la taille de l'Argentine ou du Brésil ont subi de fortes dépréciations de leurs monnaies, ce qui n'a pas signifié une répétition de la faillite de Lehman Brothers. Même un géant comme la Chine avait aussi un été noir en bourse en 2015 sans causer de problèmes sérieux au reste de l'économie mondiale.
En conclusion, on peut dire que voir en Turquie le déclencheur d'une nouvelle crise financière internationale serait peut-être quelque chose de précipité pour le moment, mais ce qui semble certain, c'est qu'il tournant dans l'histoire du pays. Véritable reflet de sa position géographique, l'économie turque a combiné pendant de nombreuses années les avancées du capitalisme occidental avec la fusion des sphères politique, sociale et religieuse si typique du monde islamique. Désormais, avec une monnaie en chute libre et un président figé dans l'immobilité, les Turcs semblent contraints de choisir : lancer les réformes que demandent les investisseurs, négocier avec Trump et maintenir ses liens avec l'Europe ou emprunter la voie du populisme et l'isolement, imputant tous les problèmes aux conspirations occidentales. Il doit trancher, une fois de plus, entre l'Europe et le Moyen-Orient, le sort auquel un pays qui étend ses frontières sur deux continents semble voué à l'échec.